美股10天熔斷4次，金融危機或至？
近期，新冠病毒和油價左右夾擊造成美股暴跌。過去10天內(nèi)，3月9日、12日、16日和3月19日，美股共經(jīng)歷了4次熔斷。這是美股自1987年引入熔斷機制以來史上第五次熔斷?！ ?/p>
可怕的是這四次美股熔斷的影響將是持久而深遠(yuǎn)的，因其背后是人們恐慌情緒升級和經(jīng)濟(jì)衰退，甚至幾個月之后，可能會遭遇嚴(yán)重的金融危機?！ ?/p>
3月16日，川普表示，疫情可能要到7月、8月或更晚些時候才會結(jié)束，美國可能正在步入經(jīng)濟(jì)衰退。據(jù)不完全統(tǒng)計，美股熔斷后，巴西、泰國、菲律賓、韓國、加拿大、巴基斯坦和印尼等多國股市相繼經(jīng)歷熔斷，全球衰退風(fēng)險上升。
盡管美國紛紛出手降息和提撥預(yù)算以減低對經(jīng)濟(jì)的沖擊，但市場并不領(lǐng)情，市場信用壓力增大，全球股市整體依舊是下行趨勢?！ ?/p>
而在疫情肆虐全球和金融危機或至的環(huán)境下，聚焦到處于動蕩中但備受關(guān)注的全球電子產(chǎn)業(yè)。停產(chǎn)成了疫情風(fēng)暴中的企業(yè)眼下唯一的選擇，但在經(jīng)濟(jì)全球化的時代，停產(chǎn)很可能意味著引起整個產(chǎn)業(yè)鏈的蝴蝶效應(yīng)。
天下局勢風(fēng)云變幻，伴隨新勢力的崛起和舊勢力的瓦解，全球電子產(chǎn)業(yè)格局或由此改寫。
圖片源自網(wǎng)絡(luò)
半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)：半導(dǎo)體指數(shù)狂跌，產(chǎn)業(yè)鏈震蕩
美股熔斷下，半導(dǎo)體指數(shù)狂跌。3月9日，首次熔斷出現(xiàn)后，美股芯片股受挫，費城半導(dǎo)體指數(shù)下跌139.15點，跌幅8.19%。Marvell跌超10%，超威半導(dǎo)體（AMD）跌超9％，美光科技跌超9％，臺積電跌超6％，英特爾跌近7％。
圖源：富途牛牛
長期來看，基于全球半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈的震蕩，后續(xù)資本在半導(dǎo)體的投入信心恐怕不足?！ ?/p>
首先，全球半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)的基地——韓國，其疫情惡化讓全球電子產(chǎn)業(yè)鏈提心吊膽。大邱市和慶尚北道，不僅是韓國的疫情重災(zāi)區(qū)，還是韓國的制造業(yè)中心，其下屬的龜尾市被稱為韓國“硅谷”，龜尾工業(yè)園更是聚集了三星電子、SK海力士、LG電子韓國三大半導(dǎo)體巨頭的工廠，還有一眾電子器材等制造企業(yè)?！ ?/p>
雖然目前，韓國疫情基本可控，其電子、半導(dǎo)體企業(yè)開始復(fù)工復(fù)產(chǎn)，形勢相對歐美較好。但一旦韓國疫情進(jìn)一步升級，對全球電子和半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)的影響將難以想象。根據(jù)Statista的數(shù)據(jù)，2019年，三星電子、SK海力士兩家公司分別占據(jù)全球半導(dǎo)體市場12.5%和5.4%份額，位列第二和第三。而在整個NAND領(lǐng)域，三星電子加上SK海力士，韓系廠商市占比為45.1%，接近半壁江山；在DRAM領(lǐng)域，三星和SK海力士的占比高達(dá)72.7%?！ ?/p>
其次，疫情在歐美全面爆發(fā)，對產(chǎn)業(yè)需求端產(chǎn)生了一定的負(fù)面影響，未來是否持續(xù)受影響，有賴于歐美國家對疫情的防御控制情況。如果美歐疫情持續(xù)惡化，可能會造成半導(dǎo)體需求端的減少，影響到中日等制造國產(chǎn)品的出口。
目前，全球的產(chǎn)業(yè)鏈呈現(xiàn)明顯的“三元格局”：美國、歐盟、英國是以服務(wù)業(yè)為主要輸出的經(jīng)濟(jì)體，中國、日本、德國、意大利是以中高端制造業(yè)為主要輸出的經(jīng)濟(jì)體，而其他國家則總體以上游產(chǎn)品為主要輸出標(biāo)的?！ ?/p>
產(chǎn)業(yè)鏈中美歐輸出服務(wù)業(yè)、中日德日輸出中高端制造業(yè)
（資料來源：萬得資訊，中銀證券）
在疫情和股市下行的夾擊下，2020年半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)恐怕不樂觀，參考1997年的金融危機。業(yè)內(nèi)觀察家、分析人士喜歡將整個半導(dǎo)體的發(fā)展看作是螺旋式上升，也就是具有一定的周期性，而1997、98年，遭遇金融危機蹂躪的兩年，全球半導(dǎo)體就處于周期的悲觀處。銷售量方面，1997年全球半導(dǎo)體銷售額為1372億美元，但增速還是正4.0%，相較于1994、1995年兩個暴增32.2%和41.8%的數(shù)據(jù)來說，96年的-8.7%和97年的4.0%的確很難看，98年更是變成了-7.7%；投資方面，1997年全球半導(dǎo)體資本支出下降了11%，1998年更是下降了25%?！ ?/p>
另外，半導(dǎo)體行業(yè)或?qū)⒊霈F(xiàn)轉(zhuǎn)折點，中國將向上游高端領(lǐng)域轉(zhuǎn)移?！ ?/p>
中國在全球是一個非常主要的電子元器件供應(yīng)國。根據(jù)SEMI的最新數(shù)據(jù)，2019年中國在全球半導(dǎo)體設(shè)備市場中以49%的市場份額占據(jù)絕對領(lǐng)先地位，其中中國臺灣和中國大陸分別占27%和22%。
全球半導(dǎo)體設(shè)備市場中國占據(jù)絕對領(lǐng)先地位
（資料來源：SEMI，中銀證券）
現(xiàn)在疫情對中國電子產(chǎn)業(yè)鏈的影響正在過去。隨著中國疫情的逐步控制，陸續(xù)復(fù)工復(fù)產(chǎn)，這一產(chǎn)業(yè)鏈的中游環(huán)節(jié)的供應(yīng)已不再是問題。而隨著新冠肺炎的主戰(zhàn)場從中國轉(zhuǎn)移至海外，在海外需求及消費的高度不確定性下，海外廠商可能已經(jīng)從供應(yīng)轉(zhuǎn)成了需求。因此，中國的電子生產(chǎn)鏈在長期存在不斷向高端制造及上游轉(zhuǎn)移，打通產(chǎn)業(yè)鏈的需要。
美國對華高科技電子產(chǎn)品出口增速下滑
（資料來源：萬得資訊，中銀證券）
汽車電子產(chǎn)業(yè)：歐洲、日本受沖擊，中國有望進(jìn)入發(fā)展黃金期
汽車產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)艿酱舜我咔榈挠绊懛浅４?，尤其是生產(chǎn)主力日德。當(dāng)前來看，德國及日本更多以汽車及運輸設(shè)備出口為主，而日本的新冠肺炎患病人數(shù)還在勻速增長，德國的新冠肺炎則已成加速度增長之勢。如果日德的疫情持續(xù)，將很有可能對其本土汽車品牌的產(chǎn)出構(gòu)成負(fù)面影響?！ ?/p>
2018年全球汽車業(yè)：在總額中所占的比例；
資料來源：IMF，中銀證券
而處于歐洲疫情風(fēng)暴中心的意大利，也同樣打擊歐洲的汽車產(chǎn)業(yè)。供應(yīng)鏈的中斷始終威脅著汽車行業(yè)。在一名工人檢測出新冠病毒呈陽性后，意大利汽車輪胎制造商倍耐力宣布，該公司位于意大利北部的工廠將減產(chǎn)數(shù)日。西雅特工會代表馬蒂亞斯·卡內(nèi)羅直言，該公司的供應(yīng)鏈正面臨中斷的影響，如果因零部件供應(yīng)問題而不得不減產(chǎn)，西雅特將進(jìn)行臨時裁員，裁員可能會持續(xù)2-5周，影響該工廠約7000人?！ ?/p>
但相比于歐洲、日本的水深火熱，汽車電子產(chǎn)業(yè)基本實現(xiàn)全面復(fù)工的中國則有望進(jìn)入發(fā)展黃金期?！?/p>
如今，中國疫情基本控制住了，產(chǎn)業(yè)復(fù)工復(fù)產(chǎn)正在有序進(jìn)行時，汽車電子產(chǎn)業(yè)基本實現(xiàn)全面復(fù)工。而在汽車產(chǎn)業(yè)鏈上，中國的作用一直不容小窺，中國汽車部門總產(chǎn)出規(guī)模占到全球總產(chǎn)出的5%~6%。故在此疫情契機下，中國或?qū)⒂瓉韽澋莱嚈C遇。
另外，日前，特斯拉計劃在其價值20億美元的中國工廠增加某些汽車零部件的產(chǎn)能，以推動其在全球最大汽車市場的供應(yīng)鏈本地化，也將加速我國汽車電子產(chǎn)業(yè)發(fā)展?！ ?/p>
特斯拉給中國的汽車零部件生產(chǎn)企業(yè)帶來的，不僅僅是采購量，而是供應(yīng)鏈的大變局，就像十年前的iPhone。特斯拉效仿蘋果采用垂直采購模式，幾年來，特斯拉的一二級供應(yīng)商數(shù)量從200家增加到600家，極大地降低了成本，傳統(tǒng)車企如果不跟進(jìn)，必然降低競爭力；如果跟進(jìn)，就必須改造供應(yīng)鏈，加大垂采比例?！ ?/p>
對于國內(nèi)汽車電子產(chǎn)業(yè)鏈而言，在智能終端成長動能逐漸趨緩的情況下，特斯拉銷量快速飛躍又帶動其他后進(jìn)新能源車品牌的爭相效仿，有望成為國內(nèi)智能終端供應(yīng)鏈的重要車載端突破口。而新能源汽車的發(fā)展又會帶來半導(dǎo)體使用量的大增，比如電池、BMS等，預(yù)計汽車IC市場規(guī)模2021年超過400億美金的體量，國內(nèi)供應(yīng)鏈可以插入的大概有9億美金，復(fù)合增速有60%。
經(jīng)濟(jì)沖擊下，全球電子產(chǎn)業(yè)鏈大體并不會重構(gòu)
經(jīng)濟(jì)沖擊幾乎已經(jīng)成了板上釘釘?shù)膯栴}，但全球電子產(chǎn)業(yè)鏈大體并不會重構(gòu)，而是大體上受到?jīng)_擊，部分國家和部分領(lǐng)域?qū)⒂瓉戆l(fā)展機遇?！ ?/p>
目前，日韓、歐美等國的停工停產(chǎn)不算特別嚴(yán)重，還不至于改變產(chǎn)業(yè)鏈。而且再工業(yè)化也會以制造升級為基礎(chǔ)有序推進(jìn)，這個過程不會過度，發(fā)達(dá)國家并不太可能為了規(guī)避類似疫情風(fēng)險而進(jìn)行產(chǎn)業(yè)鏈的大規(guī)?；剡w?！ ?/p>
對于發(fā)達(dá)國家來說，增長必然重要，但成本也同樣是非常重要的一部分。例如，對于美國這種發(fā)展已足夠充分的經(jīng)濟(jì)體來說，消費通常會表現(xiàn)出充足的價格彈性。當(dāng)物價上漲后，則私人消費往往會因而減緩，從而影響增長。而能夠把發(fā)達(dá)國家的通脹維持在低位的，往往是以中國為代表的產(chǎn)業(yè)鏈的代工環(huán)節(jié)?！ ?/p>
產(chǎn)業(yè)鏈回遷這個事情，對于美國來說應(yīng)該是弊大于利的。盡管看上去，跨國公司的產(chǎn)地回遷可以降低其進(jìn)口金額，然而，對于美國這種勞動力有限的經(jīng)濟(jì)體來說，勞動力過度撲在A點必然會帶來生產(chǎn)效率的極大下降以及商品供給的向下調(diào)整。
因此，我們認(rèn)為疫情對全球產(chǎn)業(yè)鏈不會構(gòu)成太劇烈的影響，只會就目前的模式存在一些微調(diào)。
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